KIS 자산평가 - Beyond Pricing
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자산평가
ELS/DLS
개요
- ELS (Equity-Linked Securities : 주가연계증권)
- 주가연계파생상품의 형식으로 발행되는 유가증권
- 개별 주식의 가격이나 주가지수에 연계되어 투자수익이 결정되는 유가증권
- 장외파생 금융상품업 경영인가를 받은 증권사만 발행
- 경로의존적인 상품이 가장 많은 비율을 차지하고 있으며, 기초자산이 2개 이상인 경우가 일반적
- 주로 채권이 내재된 ELN (Equity-Linked Note)으로 발행되며, 내재파생상품만으로 구성된 Warrant 형태를 포함
- ELS vs. DLS (Derivatives-Linked Securities : 파생결합증권)
- [ELS·DLS 분류기준] 파생결합증권 발 행 및 운용에 관한 모범규준 (2014. 4. 1 시행)
- ELS : 주식 또는 주가지수만을 기초자산으로 한 것
- DLS : 주식 또는 주가지수 이외의 것만을 기초자산으로 한 것, 주식 또는 주가지수와 이이의 것을 혼합하여 기초자산으로 한 것, ETF를 기초자산으로 한 것
| ELS 기초자산 | DLS 기초자산 |
|---|---|
|
개별 종목의 주가 (삼성전자, 현대차 등)주가지수 : |
|
Hi-Five(Step-Down) 유형
특징
- 현재 국내 ELS 시장의 70~80%를 점유하고 있는 가장 대표적인 상품
- 일정 기간(보통 6개월)마다 조기상환조건을 만족할 경우 조기 상환(Early Redemption) 기회를 제공
- 조기 상환되지 않을 경우 하한 가격을 Hitting 한 적이 있는지 여부에 따라 원금 손실이 발생할 수 있도록 구성된 유형이 대표적
세부유형
- 표준 유형 : 조기 상환을 위한 행사 가격, 상한 가격 및 조기 상환되지 않았을 경우 원금 손실 조건인 하한 가격을 내재하고 있는 구조
- Step Down 유형 : 중간 평가일의 행사 가격이 시간이 지남에 따라 단계적으로 감소되는 구조
- 월지급식 ELS : 중간 평가일에 조기 상환되지 않을 경우, 매월 일정한 조건에 따라 추가 쿠폰을 지급하는 구조
- Lizard ELS : 발행 후 특정 시점까지의 조기상환 조건을 충족하지 않더라도, 기초자산 가격이 Knock-in Barrier (Lizard Barrier) 이하로 하락하지 않으면 쿠폰과 원금을 지급하고 조기 상환되는 구조
Hi-Five(Step-Down) 유형 수익구조 예시
European Option 유형
- Call Option : 특정한 기초자산을 만기일에 미리 정한 행사가격(Strike price)으로 매입할 수 있는 권리
- Put Option : 특정한 기초자산을 만기일에 미리 정한 행사가격(Strike price)으로 매도할 수 있는 권리
European Option 수익구조 예시
Barrier Option 유형
특징
Option의 만기일 이전 일정기간 동안에 해당 기초자산이 일정 수준(barrier level)에 도달한 적이 있는지에 따라 payoff가 결정되는 Option
Out/In 분류 기준
- Out: Barrier level에 도달한 적이 없을 때에만 payoff를 지급 (Option 소멸)
- In: Barrier level에 도달한 적이 있을 때에만 payoff를 지급 (Option 유효)
Up/Down 분류 기준
- Up : Barrier level 이상에 도달한 적이 있는지 관찰
- Down : Barrier level 이하에 도달한 적이 있는지 관찰
유형 목록
- Up-and-Out (Call/Put) Option: 기초자산 가격이 상승하여 만기일 이전에 barrier level 이상인 적이 있을 때 무효가 되는 (Call/Put) option
- Down-and-Out (Call/Put) Option: 기초자산 가격이 하락하여 만기일 이전에 barrier level 이하인 적이 있을 때 무효가 되는 (Call/Put) option
- Up-and-In (Call/Put) Option: 기초자산 가격이 상승하여 만기일 이전에 barrier level 이상인 적이 있을 때 유효한 (Call/Put) option
- Down-and-In (Call/Put) Option: 기초자산 가격이 하락하여 만기일 이전에 barrier level 이하인 적이 있을 때 유효한 (Call/Put) option
Barrier Option 수익구조 예시 (Call Option)
Barrier Option 수익구조 예시 (Put Option)
발행동향
연도별 발행 규모 및 추이
- ELS/DLS 발행 종목수
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- 유형별 발행 비중
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가격결정요인
Black-Scholes 모형 가격 공식 기반 평가방법론
특징
- 수학적인 함수 형태의 가격 공식을 이용하므로 구현이 쉽고 정확성과 속도 면에서 우수
- 민감도 (Greeks, Delta, Gamma, Thera, Vega, Rho) 산출 시에도 빠르고 정확한 계산 가능
- 이색 옵션이 내재된 상품의 경우 대부분 가격 공식이 존재하지 않으므로 적용 범위가 제한적
적용범위
- European, Digital, Barrier, Barrier Digital Option
- 기타 가격 공식이 존재하는 기본 이색 Option
- 위 기본 옵션들의 선형 결합으로 분해될 수 있는 상품
Black-Scholes 모형 Monte Carlo Simulation 기반 평가 방법론
개요
- Black-Scholes 모형 하에서 기초자산의 가격이 Geometric Brownian Motion을 따른다고 가정함
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- Cholesky 분해를 적용하고 이산화를 하면 다음과 같음
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- 서로 독립이고 표준정규분포를 따르는 난수 𝜀_1과 𝜀_2를 생성하여 다수의 미래 기초자산 가격 시나리오를 생성함
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- 각 시나리오마다 해당 상품의 수익 구조로부터 미래 현금 흐름을 구하고 이를 현가화함으로써 상품의 가격을 계산함
- 시나리오별 상품 가격의 산술평균을 구하면 해당상품의 현재 이론 가격이 됨
특징
- 대부분의 상황에서 적용 가능한 범용 평가방법론
- 시뮬레이션 회수를 조절함으로써 속도와 정확성 사이의 trade-off 수준을 선택할 수 있으나 충분한 정밀도의 이론가격을 얻기 위해서는 일반적으로 매우 많은 시뮬레이션이 필요함
- 다른 수치해석적 방법론에 비해 구현이 용이하고 경로의존적 상품평가에 적합함
- 기초자산이 3개 이상인 경우에도 적용이 가능한 강점이 있음
- 정확한 민감도(Greeks) 데이터 산출이 어려움
- 기본적으로 시간축을 따라 평가하는 방식이므로 American 옵션, 임의상환(Issuer Callable) ELS 등의 상품평가에 적용하기 어려움
적용범위
Hi-Five, Cliquet, Asian, Lookback 등 거의 모든 경로의존적 상품 유형
블랙숄즈 모델이란
- 1973년 Fisher Black, Myron Scholes에 의해 제안된 대표적인 Option 가치 평가 모형
- 기초자산의 미래가격이 Risk-Neutral Measure 하에서 Log-normal 분포에 기반한 다음과 같은 Geometric Brownian Motion을 따른다고 가정
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- Black-Scholes 모형 하에서 잔존만기 T, 행사가격 K인 European Call, Put Option의 공정가치 C, P는 각각 다음과 같은 Closed Formula 형태로 표현됨
- 시장 현실과 일치하지 않는 다양한 가정에 기반한 모형이지만 Option 시장 참여자들의 표준적인 Benchmark로 정립됨
- 다양한 형태로 변형되어 Equity, Commodity, FX 연계 파생상품 Pricing, Hedging, Risk Management를 위한 표준적인 모형으로 자리잡음
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